文 | 楼兰财经
编辑 | 杨兰
审核 | 浦电路交易员
当地时间2022年1月25-26日，美联储举行议息会议，在维持联邦基金利率目标区间0-0.25%不变的同时，决定提前结束缩减购债（taper2）、提前退出量化宽松（QE），释放3月加息的强烈信号。
美联储还发布了关于缩减资产负债表规模的原则，年内提前实施缩表（QT2）也已基本确定。
这是自2021年11月3日美联储公布新一轮缩减购债（taper2）计划、2021年12月15日决定加快缩减购债（taper2）步伐以来，美联储再次释放政策节奏加快的信号，新一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization2）明显提速。
这与2014年结束第一轮缩减购债（taper1）之后缓慢转向实施第一轮政策正常化（Monetary policy normalization1）形成鲜明对比。
本文结合美国经济形势、就业、通胀表现和全球金融市场动态，对美联储从退出宽松转向紧缩，从两轮缩减购债（taper）到开启货币政策正常化的步骤和节奏进行全面深入分析。
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美联储货币政策正常化的主要步骤与内容
对美联储而言，货币政策正常化是指退出、结束极其宽松的货币政策。2007年次贷危机、2008年金融危机相继爆发，美国经济陷入大萧条之后最严重的衰退。为刺激经济复苏，美联储将联邦基金利率下调至接近零的历史低位，并首次实施量化宽松（QE），通过三轮大规模资产购买（LSAPs）和一轮扭曲操作（OT），向实体经济注入大量流动性，压低长期利率，配合财政计划，刺激经济。
2020年受COVID-19疫情冲击，美国经济出现短期严重衰退，美联储通过两次紧急降息，再次将联邦基金利率下调至接近零的历史低位（0-0.25%目标区间），实施全面量化宽松（QEE），以稳定金融市场，恢复经济。
来源：对冲研投 bestanalyst.cn/楼兰财经Kroraina Finance
超级宽松的政策对经济复苏发挥了重要作用。随着经济形势好转，就业增长，通胀回升，美联储开始考虑退出宽松政策，使货币政策逐步回归常态。这一过程可分为两个阶段，首先是退出资产购买，即缩减购债（taper）；然后是开启货币政策正常化（Monetary policy normalization）过程。缩减购债（taper）是从实施宽松到政策正常化的过渡，关于美联储前后两轮缩减购债（taper）的实施及其影响，我们已经通过多篇报告进行深入分析，此处从略。
2014年1月-10月，美联储实施第一轮缩减购债（taper1）。期间，美联储于2014年9月公布了货币政策正常化的原则与计划，即货币政策逐步回归金融危机以前的实施状态。第一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization1）过程依次包括以下三个步骤：
1、加息
美联储于2015年12月宣布金融危机以来的首次加息，将联邦基金利率目标区间从【0%，0.25%】上调至【0.25，0.5%】。之后，美联储分别于2016年12月，2017年3月、6月和12月，2018年3月、6月、9月和12月实施加息。本轮加息周期共包括9次上调联邦基金利率目标区间，加息结束时联邦基金目标区间为【2.25%，2.5%】。
2、结束再投资
再投资是指美联储完成缩减购债（taper）计划、结束资产净购买（LSAP）、退出量化宽松（QE）之后，将持有证券到期赎回的本金进行再投资的操作。再投资过程中美联储的资产负债表规模大体保持不变。结束再投资，美联储将转向缩表（QT）阶段。
3、缩表
缩表（QT）是指美联储减持证券，缩减资产负债表的规模。缩表（QT）分为主动和被动两种方式，主动缩表是指美联储主动卖出持有的美债和机构抵押贷款支持证券（MBS）等资产，被动缩表是指持有的证券到期后不进行再投资。
2017年10月-2019年8月期间，美联储实施了首轮大规模缩表（QT1），资产负债表规模从实施缩表之初的44,604.22亿美元缩减至2019年8月末结束缩减时的37,599.46亿美元，共缩减约7,004.76亿美元，实施过程以被动方式为主。美联储最初预计首轮缩表（QT1）需要7年左右时间，实际实施时间不足2年，美联储即转向预防性降息。
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被动缩表方式下，美债到期的时间、数量是可以预测的，易为市场所查知，对市场的冲击相对较小；机构抵押贷款支持证券（MBS）到期情况受抵押贷款利率、贷款违约等因素影响，存在不确定性。
我们认为，美联储新一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization2）仍会按照加息、结束再投资、缩表的次序实施，但节奏会显著快于第一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization1）。我们预计，美联储将在2022年3月会议上宣布首次加息，并可能从2022年7月开始实施新一轮缩表（QT2）。
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第一轮缩减购债之后美联储推迟加息
相对于释放新一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization2）明显提速的信号，美联储在2014年第一轮缩减购债（Taper1）之后推迟加息、缓慢开启第一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization1），二者形成鲜明对照。
2014年1月-10月，美联储实施第一轮缩减购债（taper1），结束金融危机之后推出的大规模资产购买（LSAPs）政策，退出量化宽松（QE）。但是，受通胀疲软、劳动力市场恢复和经济复苏缓慢等因素影响，美联储推迟至2015年12月才宣布金融危机之后的首次加息，直到2017年10月才开始实施第一轮缩表（QT1）。造成美联储第一轮货币政策正常化（Monetary policy normalization1）节奏缓慢的主要原因介绍如下：
1、国际油价暴跌打击美国通胀
2014年6月-2015年初，2015年6月-2016年初，国际油价接连出现两轮暴跌，跌幅均超过50%，极大缓和了全球主要经济体的价格涨幅，美国、中国、欧元区和日本等全球主要经济体出现程度不一的通缩现象。
来源：文华财经
受国际油价暴跌冲击，美国、中国、欧元区和日本等全球主要经济体的生产者价格指数（PPI）由正转负，其中美国PPI在2015年1月-2016年5月陷入温和通缩，同比涨幅位于【-1.6%，0%】区间，但严重程度不及中国、欧元区和日本。
来源：中国国家统计局、investing.com，整理：对冲研投 bestanalyst.cn/楼兰财经Kroraina Finance
